10月下旬，国内钢材市场走出了一波阶段性反弹行情，螺纹钢、热轧卷板主力合约价格比10月下旬低点分别上涨了69元/吨、93元/吨，涨幅分别为2.27%、2.89%，之后则冲高回落。对于11月份钢材价格走势，笔者认为可能呈现先抑后扬的走势。
近期钢材市场运行逻辑分析
10月下旬钢材市场的反弹主要是由于宏观预期和需求的边际好转，宏观预期的好转体现在两个方面。一是10月份美联储议息会议再次降息，并明确12月1日结束缩表；国内央行行长讲话也表示将重启买卖国债；2025年底开始中美两大经济体可能同步进入政策宽松周期。二是中美贸易冲突出现阶段性缓和，且在未来1年内再次大幅升级的概率不高。
国庆、中秋节长假之后，钢材需求也有边际好转。螺纹钢、热轧卷板库存环比均呈现震荡回落趋势，两品种表观消费量均连续4周环比回升。同时，最新的螺纹钢表观消费量同比降幅已收窄至8.6万吨，热轧卷板表观消费量则同比增加13.2万吨，为连续第二周同比回升。
现实需求已接近顶部 关注冬储及投机性需求变化
11月份，钢材市场将进入需求淡季，且结合近5年历史数据看，下半年钢材需求的顶部基本在10月中下旬出现。若分品种来看，11月—12月份需求的下降主要由建筑钢材所贡献，板材需求的表现则相对平稳，这也与近期卷螺价差的走扩相互印证。另外，仔细分析需求结构可以发现，今年的需求增量主要由出口所贡献。前3个季度国内粗钢表观消费量同比下降了5.24%，而考虑到出口的影响后，总需求的降幅为2.51%。
鉴于10月下旬部分区域和中国的热轧卷板价差仍在回升，11月—12月份出口的韧性预计会一直存在。同时，第4季度又为传统的耐用品消费旺季。基建方面，10月底国家发展改革委新闻发布会明确提到，地方政府债务结存限额中安排了5000亿元，其中2000亿元专项债券额度专门用于支持部分省份投资建设，因此也会有一定的赶工需求。这些因素均会对钢材需求形成托底。
冬储及买入套保操作需要引起关注。在9月下旬到10月上半月这轮下跌过程中，盘面对现货的基差持续走扩，前期获利的期现正套头寸亦在持续兑现利润。国庆、中秋节长假过后，浙江杭州地区螺纹钢库存呈持续下降趋势。目前，螺纹钢基差仍在124元/吨，故短期兑现利润过程仍会继续。若基差持续在高位，且盘面价格已经跌破电炉钢谷电成本附近，则可能会刺激部分买入套保头寸进场。另外，11月下旬之后冬储会陆续启动，高基差也会使得更多现货贸易商选择在盘面进行冬储。
铁水产量下降仍可能带动阶段性负反馈
8月—9月份，钢材市场一直呈现弱需求、高供给的格局，钢厂利润持续压缩。截至10月底，长流程螺纹钢和热轧卷板均进入亏损状态，全国247家钢厂中盈利钢厂的占比也从8月初的68%降至45%。钢厂主动减产检修意愿有所增强，高炉日均铁水产量从9月末最高的242.36万吨降至10月底的236.36万吨。11月份，钢材需求将进一步走弱，钢厂的亏损格局也将延续，所以铁水产量仍有进一步下降空间。
同时，11月—12月份北方地区的限产政策可能会有所升级。有消息传出，10月份最后一周河北唐山地区烧结机限产50%，预计影响铁水产量9.1万吨/天。随着“反内卷”政策持续推进，在采暖季期间，其他区域也可能会进一步升级限产政策。而且在钢厂亏损幅度扩大的背景下，限产政策也将更利于落地。
在原料端，铁矿石供应量仍在继续回升，10月份之后全球铁矿石发运量连续两周回升，最新数据为3388.4万吨。而即使在日均铁水产量为240万吨左右的情况下，铁矿石港口库存在10月份依然回升了542万吨。且根据笔者的领先指标推算，港口库存有进一步回升的可能。在这一背景下，铁水产量的下降可能会带动整个产业链阶段性的负反馈。
11月下旬后市场焦点或再度转向宏观预期
10月底，市场关心的重大宏观事件均已落地，11月份将进入阶段性的宏观真空期，预计11月上半月黑色板块的焦点可能会在基本面上。但11月下旬之后，市场焦点可能会再次转为宏观预期。按照目前的政策基调，11月下旬，不排除国内再次下调利率的可能；12月初，美联储将举行年内最后一次议息会议，相较于降息，市场可能更为关注有关结束缩表的表述；12月中下旬国内将召开中央经济工作会议，稳经济的政策依然会有进一步加码的可能。一系列宏观利好可能会推动钢材市场再次企稳回升。
综合上述分析，11月份之后将进入阶段性的宏观真空期，现实需求也将继续走弱，叠加铁水产量下降引发的阶段性负反馈，螺纹钢价格或有再次探底可能。不过，出口的韧性、耐用品需求旺季及基建赶工等因素可能会抑制钢材需求的下行，而11月下旬之后，市场焦点或再度转向宏观强预期，届时钢材价格有望再次企稳回升。笔者预计螺纹钢价格在3000元/吨附近、热轧卷板价格在3200元/吨附近有较强支撑。
